每年年中的中共中央政治局會(huì)議，對(duì)于研判下半年宏觀經(jīng)濟(jì)政策具有重大意義。今年7月26日的會(huì)議提出，要全面落實(shí)“去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板”五大重點(diǎn)任務(wù)。在“降成本”方面，“抑制資產(chǎn)泡沫”的提法引起了廣泛關(guān)注。

業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，“抑制”與“防范”不同，表明已經(jīng)出現(xiàn)的資產(chǎn)泡沫問(wèn)題引起了中央高層的關(guān)注。

中國(guó)的資產(chǎn)泡沫到底在哪兒？中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心經(jīng)濟(jì)研究部部長(zhǎng)徐洪才對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者表示，資產(chǎn)泡沫主要是指房地產(chǎn)泡沫，其中包括房?jī)r(jià)的泡沫和地價(jià)的泡沫。

萬(wàn)博新經(jīng)濟(jì)研究院院長(zhǎng)助理劉哲對(duì)本報(bào)記者表示，此次提出的“抑制資產(chǎn)泡沫”，可能與兩年前的“錢荒”和一年前的“股災(zāi)”有關(guān)系，中央吸取了前車之鑒，以防止已經(jīng)出現(xiàn)的泡沫最終被“吹爆”。

“抑制資產(chǎn)泡沫”的提出還令人聯(lián)想到不久前央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)盛松成提到的“流動(dòng)性陷阱”。這被業(yè)內(nèi)解讀為資金在虛擬經(jīng)濟(jì)里空轉(zhuǎn)，對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)有很大負(fù)面作用，是虛擬經(jīng)濟(jì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一種“掠奪”。多名接受本報(bào)記者采訪的業(yè)內(nèi)人士都表示，實(shí)體經(jīng)濟(jì)能穩(wěn)住，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就能穩(wěn)住。另一個(gè)方面，金融市場(chǎng)價(jià)格泡沫的減少也有利于金融體系的穩(wěn)定。

局部樓市過(guò)熱

中共中央政治局會(huì)議雖然沒(méi)有明確指出哪類資產(chǎn)存在泡沫，但業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為房地產(chǎn)泡沫是顯而易見(jiàn)的。

“如果只是單純看市場(chǎng)的各個(gè)資產(chǎn)，似乎指的就是房地產(chǎn)?！闭猩蹄y行總行資產(chǎn)管理部高級(jí)分析師劉東亮對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示。

徐洪才表示，當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)環(huán)境的復(fù)雜前所未有，可以用“冰火兩重天”來(lái)形容。一線及二線熱點(diǎn)城市地王頻現(xiàn)，房?jī)r(jià)不斷上漲，多數(shù)三四線城市卻深陷高庫(kù)存泥潭。他認(rèn)為，房?jī)r(jià)的上漲會(huì)透支未來(lái)的消費(fèi)能力，年輕人買了房子之后購(gòu)買力會(huì)大幅下降，這對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)形成了沖擊。

光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高也對(duì)本報(bào)記者表示，房地產(chǎn)資產(chǎn)確實(shí)存在泡沫，“去年股災(zāi)前的股市明顯存在泡沫，現(xiàn)在的債市應(yīng)該也有很明顯的泡沫?！?/span>

央行最近公布的《2016年上半年金融機(jī)構(gòu)貸款投向統(tǒng)計(jì)報(bào)告》顯示，2016年6月末，人民幣房地產(chǎn)貸款余額23.94萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)24%，增速比上季末高1.8個(gè)百分點(diǎn)；上半年增加2.93萬(wàn)億元，同比多增1.04萬(wàn)億元，增量占同期各項(xiàng)貸款增量的38.9%，比1~5月占比水平高0.3個(gè)百分點(diǎn)。這似乎佐證了房地產(chǎn)存在泡沫的觀點(diǎn)。

但也有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為“數(shù)據(jù)很正常”?！耙?yàn)榻衲曛ν苿?dòng)房地產(chǎn)去庫(kù)存，這個(gè)數(shù)據(jù)的產(chǎn)生實(shí)際上是推行去庫(kù)存的必然結(jié)果，這也帶動(dòng)了資產(chǎn)和資本增長(zhǎng)。”徐高說(shuō)。因此，房地產(chǎn)泡沫重點(diǎn)指的應(yīng)該是局部樓市價(jià)格的明顯上漲。

徐洪才表示，上半年貨幣政策在傳導(dǎo)渠道上存在不暢問(wèn)題，導(dǎo)致貨幣沒(méi)有流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。制造業(yè)、鋼鐵、煤炭等實(shí)體經(jīng)濟(jì)存在著產(chǎn)能過(guò)剩，企業(yè)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資減少。而這些錢部分流向了房地產(chǎn)，進(jìn)一步催生了房地產(chǎn)泡沫。

對(duì)于下半年房地產(chǎn)政策應(yīng)是差異化地調(diào)控，徐洪才認(rèn)為，在房地產(chǎn)去庫(kù)存的主基調(diào)下，針對(duì)市場(chǎng)分化情況，應(yīng)注重分類施策、因城施策。一二線城市要適度收緊，防止房?jī)r(jià)過(guò)快上漲，積極進(jìn)行從緊從嚴(yán)的政策管制很有必要；對(duì)三四線庫(kù)存較大的城市，要根據(jù)當(dāng)?shù)厍闆r，化解庫(kù)存。房?jī)r(jià)高漲根源在于地價(jià)飆升，下半年對(duì)過(guò)熱的土地市場(chǎng)會(huì)重點(diǎn)調(diào)控，如調(diào)整土地供應(yīng)節(jié)奏，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。

劉哲表示，理論上只有金融原因?qū)е碌姆績(jī)r(jià)上漲才有明顯的泡沫，比如此前美國(guó)的次貸危機(jī)。雖然目前局部地區(qū)的房?jī)r(jià)上漲偏離了內(nèi)在估值，但與美國(guó)的房地產(chǎn)泡沫依然有很大的不同。所以，在調(diào)控措施上，應(yīng)配合采取一些漸進(jìn)性、合理性的措施，比如增加土地供應(yīng)、改革戶籍。但措施必須要審慎，因?yàn)槿绻康禺a(chǎn)價(jià)格斷崖式下跌，會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生嚴(yán)重的負(fù)面影響。

資金在“自?shī)首詷?lè)”

“我認(rèn)為現(xiàn)在的資產(chǎn)泡沫是全方位的，不再局限于某一個(gè)具體領(lǐng)域?！比A夏銀行發(fā)展研究部戰(zhàn)略室負(fù)責(zé)人楊馳對(duì)本報(bào)記者表示，資產(chǎn)泡沫的根源是實(shí)體經(jīng)濟(jì)經(jīng)營(yíng)困難，利潤(rùn)率下滑，對(duì)于投資的吸引力下降，導(dǎo)致資金脫實(shí)向虛，短期化、炒作化的傾向越發(fā)明顯。

楊馳認(rèn)為，民間投資增速之所以疲軟，投資渠道不暢只是表象，主因是投資標(biāo)的吸引力在下降，有穩(wěn)定收益、風(fēng)險(xiǎn)可控的投資對(duì)象匱乏。

楊馳表示，資產(chǎn)泡沫既反映在房地產(chǎn)領(lǐng)域，也反映在包括互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品、資管計(jì)劃、信托計(jì)劃在內(nèi)的各類金融產(chǎn)品上，甚至以各類名義存在的非法理財(cái)之所以紅火，也說(shuō)明了資金尋求高收益回報(bào)的迫切需求。

資產(chǎn)泡沫的問(wèn)題在于，各類金融投資產(chǎn)品只要是合法的，其募集的資金必然只有兩種投向：在金融領(lǐng)域內(nèi)部循環(huán)，自?shī)首詷?lè)；投資具體項(xiàng)目，以短融長(zhǎng)投的期限錯(cuò)配來(lái)拉高投資收益率。“當(dāng)然，這兩種方式都蘊(yùn)含了極大的金融風(fēng)險(xiǎn)?！睏铖Y說(shuō)。

去年孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)獎(jiǎng)得主、同濟(jì)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)與金融學(xué)教授鐘寧樺曾在媒體上表示，2008年危機(jī)后出現(xiàn)了一個(gè)重要現(xiàn)象，即國(guó)企大量參與影子銀行。這些企業(yè)自身沒(méi)有很好的投資機(jī)會(huì)，卻從金融體系中以較低的成本借了大量的錢，后轉(zhuǎn)手借出以從中獲得利差。

對(duì)此，中債資信宏觀研究分析師黎軻認(rèn)為，國(guó)企本身的投融資是規(guī)范的，國(guó)企資金大量參與金融投資的現(xiàn)象并不普遍。

劉東亮認(rèn)為，其實(shí)不存在虛擬經(jīng)濟(jì)“掠奪”實(shí)體經(jīng)濟(jì)的問(wèn)題，現(xiàn)在之所以企業(yè)融資難融資貴，因?yàn)樗鼈兊馁Y質(zhì)差，想從正常渠道獲得融資難度大，也不符合風(fēng)險(xiǎn)收益比。由于企業(yè)本身資質(zhì)差，所以獲得融資的成本高。

逃離“流動(dòng)性陷阱”

上述情況恰巧證實(shí)了盛松成的觀點(diǎn)：央行發(fā)行的貨幣成了企業(yè)的活期存款，形成了“企業(yè)的流動(dòng)性陷阱”。

徐高向本報(bào)記者表示，中央高層提及的資產(chǎn)泡沫確與“流動(dòng)性陷阱”有關(guān)，“道理很簡(jiǎn)單，資金流動(dòng)性出來(lái)，如果能夠變成實(shí)體經(jīng)濟(jì)的項(xiàng)目，變成實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，就不會(huì)形成資產(chǎn)價(jià)格泡沫了?！?/span>

但從數(shù)據(jù)來(lái)看，大量資金并沒(méi)有朝著實(shí)體經(jīng)濟(jì)而去。去年10月份開始，M1（狹義貨幣）和M2（廣義貨幣）的增速差距不斷擴(kuò)大。6月出爐的金融數(shù)據(jù)顯示，這一“剪刀差”甚至達(dá)到了2010年2月份以來(lái)歷史最高值。

一份來(lái)自國(guó)泰君安證券團(tuán)隊(duì)的分析報(bào)告的核心觀點(diǎn)是，M1增速過(guò)高不是資金派生渠道包括信貸、銀行購(gòu)買債券等問(wèn)題，主要是資金運(yùn)用問(wèn)題，與往常一樣數(shù)量的資金來(lái)源，大多用在活期存款，而往年正常大多是企業(yè)存定期，以及去投資買基金、債券和股權(quán)形成的非銀金融機(jī)構(gòu)存款。

“央企和大型國(guó)企更容易從銀行那里獲得資金，銀行為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)也更愿意將資金貸給大型國(guó)有企業(yè)。但由于缺乏投資良機(jī)，國(guó)企也持幣觀望，或再以短期存款形式存回到了銀行。”上海天強(qiáng)管理咨詢有限公司總經(jīng)理祝波善向本報(bào)記者表示。

“之所以資產(chǎn)價(jià)格泡沫到處都是，就是因?yàn)橘Y金沒(méi)有真正地、有效地轉(zhuǎn)換成實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資項(xiàng)目，這是核心。所以（中央高層）要抑制資產(chǎn)泡沫。”徐高表示，“我覺(jué)得最簡(jiǎn)單的辦法，就是把流動(dòng)性引導(dǎo)到需要流動(dòng)性的投資項(xiàng)目上去，就能夠分流這些囤積在資產(chǎn)上的流動(dòng)性，從而抑制資產(chǎn)價(jià)格的泡沫?！?/span>

徐高認(rèn)為抑制資產(chǎn)泡沫應(yīng)從兩方面入手：一方面是有效擴(kuò)大需求，通過(guò)積極的財(cái)政政策將資金導(dǎo)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有幫助的項(xiàng)目；另一方面是要抑制資金在金融市場(chǎng)的泡沫化傾向。

“這兩方面是相輔相成的，把資金導(dǎo)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)既能帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)擴(kuò)需，也能夠有效抑制資產(chǎn)價(jià)格的泡沫，這是中共中央政治局的方向。我覺(jué)得除此之外，在金融市場(chǎng)可能會(huì)有意識(shí)地采取一些比較強(qiáng)有力的監(jiān)管措施，來(lái)抑制金融泡沫的增長(zhǎng)?！毙旄哒f(shuō)。