隨著國家層面對于資本向房地產(chǎn)市場流向的控制，開發(fā)商或許即將經(jīng)歷新一輪“寒冬”。但在世邦魏理仕中國區(qū)研究部負責(zé)人謝晨看來，風(fēng)險隱憂之下仍存在機會，不同規(guī)模房企需早作安排制訂適合自身的融資計劃。

中國房地產(chǎn)報：商業(yè)銀行不良貸款率在2009年前后與2016年前后均處于較高水平，相應(yīng)時間段都出現(xiàn)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展迅速、房價迅速上漲的現(xiàn)象，這是否就是房地產(chǎn)市場債務(wù)飆升的誘因？

謝晨：不良貸款率上升更多與宏觀經(jīng)濟周期相關(guān)，2009年不良貸款率上升主要受金融危機爆發(fā)影響，資產(chǎn)質(zhì)量惡化；而2016年更多與國內(nèi)經(jīng)濟放緩、去過剩產(chǎn)能、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)升級相關(guān)，近期亦有一些煤炭、鋼鐵產(chǎn)業(yè)違約案例見報，房地產(chǎn)債務(wù)飆升并不是關(guān)鍵的因素。

中國房地產(chǎn)報：此輪房地產(chǎn)市場債務(wù)飆升背后的一個重要背景是房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道多樣化，與幾年前相比，有哪些新的渠道被利用？

謝晨：債務(wù)飆升的主要推動因素是由于國內(nèi)債券市場開放、國內(nèi)流動性寬松、融資成本下降。而融資渠道多樣化在一定程度上緩解了房地產(chǎn)企業(yè)的資金壓力，對于開發(fā)商是一大利好，其中較為突出的新渠道為國內(nèi)公司債。2015年國內(nèi)債券市場開放，債券發(fā)行主體擴大，使原先在國內(nèi)發(fā)債受阻的開發(fā)商多了融資的渠道。此外隨著國內(nèi)無風(fēng)險利息下降，開發(fā)商的融資成本也有一定下降。

中國房地產(chǎn)報：目前國內(nèi)尚未打開真正的REITs融資渠道，當(dāng)前市場所謂的類REITs融資方式如利用購房尾款資產(chǎn)支持證券的ABS融資模式，對此你如何評價？

謝晨：類REITs是目前市場狀況下開發(fā)商探索退出渠道的嘗試，隨著商用物業(yè)市場走向成熟，資產(chǎn)證券化的發(fā)展是一個大趨勢。但目前國內(nèi)針對REITs稅收透明措施尚未落實，加上目前發(fā)行的部分產(chǎn)品流動性欠佳，因此距離真正意義上的REITs產(chǎn)品仍有一定距離。此外，REITs通常需要穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入，而且國際上派息率通常要達到4%以上才有吸引力，因此目前在國內(nèi)商業(yè)物業(yè)市場普遍供過于求、回報率相對其他金融產(chǎn)品偏低的情況下，類REITs的發(fā)行主體可能僅限制于小部分優(yōu)質(zhì)成熟物業(yè)。

中國房地產(chǎn)報：這種快速上升的房企融資需求導(dǎo)致的債務(wù)上升風(fēng)險在于哪里？

謝晨：首先，房地產(chǎn)開發(fā)商尤其是中小開發(fā)商負債率繼續(xù)攀升：一部分小型開發(fā)商由于項目預(yù)售進展不順利，因此不得不通過舉債維持項目運行；中型開發(fā)商由于尋求將其業(yè)務(wù)及知名度從區(qū)域擴至全國范圍，需要更多資金來擴充在門戶城市的土地儲備，因此負債率居高不下；而土地價格的上漲擠壓了開發(fā)商的利潤空間，削弱了開發(fā)商的償債能力。

第二，為避免房地產(chǎn)市場過熱，政府繼續(xù)對市場進行調(diào)控，部分二線城市已重新推出限購政策，提高二套房首付及收緊個人房貸發(fā)放，一線城市亦出臺更為嚴厲的限制政策，因此，住宅銷售和價格的升幅在未來若干季度預(yù)計有限。

第三，開發(fā)商推遲到期債務(wù)，但其債務(wù)問題并未消除。

中國房地產(chǎn)報：此輪債務(wù)風(fēng)險是否有一個預(yù)估的釋放時間？

謝晨：目前，開發(fā)商可以利用低息環(huán)境發(fā)行債券，取得低息資金。然而，低息政策不會長時間持續(xù)。如利率觸底回升，融資環(huán)境變得不利，再融資風(fēng)險將現(xiàn)端倪。屆時開發(fā)商需要以較高成本發(fā)債，債券再融資壓力將加大。利息支出的增加會使本來已攤薄的利潤更加捉襟見肘。區(qū)域性開發(fā)商過度加杠桿的行為亦是不穩(wěn)定因素中的一環(huán)。過度的加杠桿以及政策和市場需求的變化可對企業(yè)的運營產(chǎn)生巨大壓力。

中國房地產(chǎn)報：對于不同類型的開發(fā)商來說各自所面臨的風(fēng)險有什么不同？

謝晨：大型開發(fā)商應(yīng)該“乘勢而上”，現(xiàn)在仍是把握低成本境內(nèi)債券市場的時機。為應(yīng)對未來可能的升息及其帶來的融資成本上升，我們建議開發(fā)商應(yīng)評估他們的債務(wù)集中到期時間并盡量減少高息債的比例。

對于部分面臨短期內(nèi)較高還款壓力的中小開發(fā)商來說，應(yīng)盡早為其再融資需求制訂計劃，與投資者成立合資公司彌補資金缺口。保險資金房地產(chǎn)投資的松綁亦為開發(fā)商提供了更多潛在合作伙伴選擇。

隨著保險企業(yè)投向房地產(chǎn)行業(yè)的資金增加，更多的開發(fā)商有望與保險企業(yè)合作。由于政府將開發(fā)商導(dǎo)向更透明的替代融資渠道，在政策的支持下，房企有機會拓寬其融資渠道，加速資金流轉(zhuǎn)。