房地產(chǎn)融資渠道正在有所收緊，繼房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)收緊之后，房企美元債發(fā)行也將遭遇壓力。

??新城控股造成的債市沖擊剛過，7月13日，發(fā)改委官網(wǎng)發(fā)布了《關(guān)于對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債申請(qǐng)備案登記有關(guān)要求的通知》(發(fā)改辦外資〔2019〕778號(hào)，下稱“778號(hào)文”），其中提及境外美元債所籌資金只能用于置換未來一年以內(nèi)到期的中長(zhǎng)期債務(wù)。

??“不應(yīng)低估778號(hào)文的影響力，這將對(duì)之前發(fā)行中短期限美元債較多的房企資金鏈構(gòu)成較大壓力，意味著近期發(fā)行過中短期限美元債的房企，在債券到期后只能通過自有資金或國內(nèi)舉債償還境外債務(wù)?！薄泵裆C券研究院李峰表示。

??李峰稱，“我們將發(fā)行期限為3年以內(nèi)的美元債定義為短期，對(duì)存量美元債較多(大于等于20億美元)的房企存量債券期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，正榮、陽光城、綠地、融信、首創(chuàng)等房企偏好發(fā)行3年期以內(nèi)美元債，而恒大、綠地、融創(chuàng)等房企短期限美元債存量余額較高?！?/p>

??當(dāng)前機(jī)構(gòu)對(duì)房企美元債和境內(nèi)債券的情緒都偏謹(jǐn)慎?！霸缜胺科蟀l(fā)債融資就不能用于拿地，主要以償債和補(bǔ)充流動(dòng)性為主，此次778號(hào)文又限制了美元債資金用途。其實(shí)5月以來，境內(nèi)房企ABS也有所收緊，審核放慢。加上今年以來收益率已經(jīng)下行一波，目前不是很好的地產(chǎn)債投資時(shí)點(diǎn)了，中低評(píng)級(jí)地產(chǎn)債的壓力偏大?！眹⒐淌昭芯繂T對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示。

??地產(chǎn)融資全渠道收緊

??二季度以來，地產(chǎn)融資政策出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)向，銀保監(jiān)會(huì)《關(guān)于開展“鞏固治亂象成果促進(jìn)合規(guī)建設(shè)”工作的通知》（銀保監(jiān)發(fā)[2019]23號(hào)文）下發(fā)以來，各個(gè)渠道地產(chǎn)融資均出現(xiàn)不同程度收緊。

??在境內(nèi)債券融資方面，住建部點(diǎn)名部分拿地過于激進(jìn)的房企，機(jī)構(gòu)認(rèn)為，后續(xù)該類房企債券、ABS融資或遭收緊或暫停；在銀行貸款方面，記者也了解到，部分銀行收到窗口指導(dǎo)，要求控制地產(chǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模；就非標(biāo)融資方面來看，近期多家信托對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者證實(shí)收到窗口指導(dǎo)，傳統(tǒng)的432通道類業(yè)務(wù)、違規(guī)前融業(yè)務(wù)均不得再做，下半年非標(biāo)融資或進(jìn)一步收緊。

??所謂的“432”，“4”是指該地產(chǎn)類項(xiàng)目在信托計(jì)劃發(fā)行時(shí)需要保證至少四證齊全；“3”是項(xiàng)目總資金必須至少有30%來自于融資方；“2”是項(xiàng)目融資方至少擁有二級(jí)以上（包括二級(jí)）的開發(fā)資質(zhì)。

??“這一輪調(diào)控實(shí)際上還是23號(hào)文的余溫，近期又多了窗口指導(dǎo)?！鄙鲜鲂磐腥耸繉?duì)記者表示，包括新增地產(chǎn)信托三季度不能超二季度，地產(chǎn)信托項(xiàng)目到期規(guī)模必須大于總體新增規(guī)模。此外，地產(chǎn)信托只接受432模式報(bào)審，其他如標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品、政府投融資業(yè)務(wù)不受限。

??“沒想到的是，上周一個(gè)已經(jīng)在募集的產(chǎn)品，硬是被逼著給退款了，”他對(duì)記者提及，“原因是不能做特定資產(chǎn)收益權(quán)地產(chǎn)前融了。其實(shí)早前23號(hào)文已經(jīng)提及，但原先認(rèn)為可能沒影響，事實(shí)上現(xiàn)在已被禁止?！?/p>

??對(duì)于信托機(jī)構(gòu)，23號(hào)文涉及前融業(yè)務(wù)的整治重點(diǎn)包括：向“四證”不全、開發(fā)商或其控股股東資質(zhì)不達(dá)標(biāo)、資本金未足額到位的房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目直接提供融資，或通過股權(quán)投資+股東借款、股權(quán)投資+債權(quán)認(rèn)購劣后、應(yīng)收賬款、特定資產(chǎn)收益權(quán)等方式變相提供融資；直接或變相為房地產(chǎn)企業(yè)繳交土地出讓價(jià)款提供融資，直接或變相為房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)放流動(dòng)資金貸款。

??778號(hào)文限制房企美元債融資

??可能影響房企融資的最新政策則是778號(hào)文。記者采訪的多方機(jī)構(gòu)人士均表示，778號(hào)文的影響力不容小覷，過去數(shù)年來，美元債融資都是境內(nèi)房企補(bǔ)充資金的重要渠道。

??“目前，資質(zhì)、規(guī)?？壳暗姆科竺涝獋l(fā)行利率基本在6%左右，規(guī)模小一些的可能在8%～9%，盡管利率普遍高于在國內(nèi)發(fā)債，但仍可接受?！蹦城笆蟮禺a(chǎn)商戰(zhàn)略研究部主管對(duì)記者表示，778號(hào)文提及的房企境外發(fā)債主要用于償還到期債務(wù)，其實(shí)在之前就已經(jīng)存在。

??盡管778號(hào)文是對(duì)去年已經(jīng)出臺(tái)的706號(hào)文的補(bǔ)丁文件，但李峰認(rèn)為對(duì)兩大增量信息仍需重視：其一，境外發(fā)債只得用于償還境外債務(wù)，這堵死了“借外債償內(nèi)債”的通道；其二，境外美元債所籌資金只能用于置換未來一年內(nèi)到期的中長(zhǎng)期境外債務(wù)。近期發(fā)行過中短期限美元債的房企，在債券到期后只能通過自有資金或國內(nèi)舉債償還境外債務(wù)，而不得通過境外續(xù)債的方式維持境外債務(wù)規(guī)模，但“中長(zhǎng)期限”所指的精確期限仍需進(jìn)一步確定。

??值得注意的是，對(duì)存量美元債較多的房企存量債券期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析后可發(fā)現(xiàn)，正榮、 陽光城、綠地、融信、首創(chuàng)等房企偏好發(fā)行3年期以內(nèi)美元債，而恒大、綠地、融創(chuàng)等房企短期限美元債存量余額較高。截至7月初，中資美元地產(chǎn)債存量共有1627億美元。從期限分布上來看，1年以內(nèi)地產(chǎn)美元債存量?jī)H占2%，而3～5年期則占存量的50%；從評(píng)級(jí)分布上來看，僅82億美元地產(chǎn)中資美元債為投資級(jí)債券，而有超過40%的無評(píng)級(jí)。

??機(jī)構(gòu)近階段慎投房企債

??房企融資收緊也直接影響到了債市的交易情緒。

??盡管機(jī)構(gòu)對(duì)違約的擔(dān)憂并不大，但普遍認(rèn)為在前期收益率下行一波后，近期投資房企債缺乏“套息”機(jī)會(huì)。過去兩周，房企美元債收益率上升8bp至約7.33%，城投美元債收益率上升10bp至5.43%。

??此前新城控股事件導(dǎo)致其四只債券大跌，平均跌幅在15%左右，收益率從5%跳升至15%左右。“預(yù)計(jì)近期收益率都會(huì)居高不下?！比A創(chuàng)證券首席宏觀分析師張瑜對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者稱，市場(chǎng)總體情緒穩(wěn)定，并沒有觸發(fā)對(duì)整體地產(chǎn)板塊的嚴(yán)重避險(xiǎn)，不過后續(xù)或影響對(duì)房地產(chǎn)民企“關(guān)鍵人風(fēng)險(xiǎn)”的重新評(píng)估。興業(yè)研究也提及，新城事件后，境外債中，世茂、綠地和雅居樂等買盤較多，收益率下降比較平均。

??就境內(nèi)房企債而言，多位交易員都對(duì)記者提及，近期該類投資并非最佳時(shí)機(jī)。國盛證券分析稱，2019年下半年地產(chǎn)債到期壓力小幅緩解。下半年到期占比由2018年的25.24%下降至22.88%，但是低評(píng)級(jí)地產(chǎn)債到期壓力增大。下半年AAA地產(chǎn)債該指標(biāo)為17.3%，明顯低于AA+、AA地產(chǎn)債的27%和33.9%。

??有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，部分房企的壓力主要在于再融資受阻、到期壓力增大，加之此前收益率已經(jīng)下行過一波，目前并非投資房企債的好時(shí)點(diǎn)。