8月23日，融信中國在香港發(fā)布了上市半年以來的業(yè)績報告，融信的董事局主席、執(zhí)行董事兼行政總裁歐宗洪以“史上最貴地王”公司控制人的身份首次亮相。

這家今年年初上市、市值僅80億元的公司在今年8月17日以110.1億元的價格在土地拍賣中摘得上海靜安區(qū)中興社區(qū)N070202單元兩幅地塊，樓面價格為10.03萬元/平方米，這個價格刷新了全國單價地王紀錄。

上市僅7個多月，融信在上海、杭州等城市土地拍賣中耗資總額已超過340億元，高居上市房企的榜首。

這一系列拿地舉動一度讓人們再次將懷疑的目光放在這家閩系房企的財務報表上，畢竟這家新晉閩系房企今年上半年實現(xiàn)合約銷售132.2億元，卻一度以1541%的凈資產(chǎn)負債率刷新國內(nèi)地產(chǎn)上市公司紀錄。

負債率斷崖式下降背后

融信中國上市時投資者的印象一定很深刻，這家默默無聞的閩系房企一舉打破對原有房地產(chǎn)上市企業(yè)負債王恒大的固有印象，以1541%的凈資產(chǎn)負債率一騎絕塵，做到了前無古人。不過，這對于歐宗洪來說并不是什么壞事兒，他正處在一個不差錢的時代。

2015年起，M2增發(fā)達到空前速度。大量資金涌入債市，房企公司債發(fā)行勢頭迅猛。

然而這樣的好日子還能持續(xù)多久？融信的香港IPO資料顯示，公司香港公開發(fā)售部分僅獲2.7%認購，其余股份分配至國際發(fā)售，最終上市只給它們帶來17.74億港元（約合15億元人民幣）收入。海外投資者的眼睛是雪亮的，沒有資本市場的認可，融信的高負債好日子恐怕很難堅持到下個財報。

而融信降低自身負債率的方法也算是簡單粗暴。其年報透露，整個2015年融信沒有出錢拿過一塊土地，憑借已有項目銷售的資金回流，截至2015年12月31日，公司凈資產(chǎn)負債率迅速降至247%。

然而從融信中國2015年年報中不難發(fā)現(xiàn)，公司凈資產(chǎn)負債率的降低并非歸功于資金回流抑或債務降低，主要源于凈資產(chǎn)的增高。報告期內(nèi)公司債務凈額從2014年12月31日的158.59億元降至2015年12月31日的125.33億元，但蹊蹺的是與此同時公司同期內(nèi)所有者權(quán)益總額從2014年10.29億元大幅增長達到50.72億元，增長幅度接近400%。

換句話說，融信在上個財報年度沒有一塊土地進賬的情況下完成資產(chǎn)翻兩番，唯一可能的解釋是，融信集團已有資產(chǎn)因某種原因?qū)崿F(xiàn)大幅增長。

而從年報來看，這部分經(jīng)歷大幅增長的資產(chǎn)主要來自開發(fā)中物業(yè)，這部分資產(chǎn)報告期內(nèi)增值達到84.31億元，其中主要體現(xiàn)在開發(fā)中的土地使用權(quán)的增值，達到68.06億元。

由于融信在年報中同時透露，過去一年并無收購任何新土地，截至2015年底，集團土地儲備的總建筑面積約為517萬平方米，其中約379萬平方米在建，約138萬平方米持作未來開發(fā)。這意味著，增值的68.06億元全部來自自持項目的增值。

這些項目截至2015年12月31日剩余可售建筑面積約220萬平方米，按照開發(fā)中物業(yè)增值84.31億元計算，平均每平方米上漲3800元，增值率達到25.66%。雖然融信位于上海及杭州的項目在2015年經(jīng)歷較大幅度上漲，不過這部分項目只占融信所有開發(fā)中項目的23.6%，且上海與杭州項目多為合資項目，融信方面占股一般為51%。

而CREIS數(shù)據(jù)顯示，占融信一半以上開發(fā)中項目體量的福州市2015年商品住宅雖然銷量增長18%，不過成交價格同比下滑5%。

不過，歐宗洪在8月23日的年中業(yè)績會上否認了其土地重新估值的猜測。融信中國CFO曾飛燕也表示，“如真如該報道所述來評估土地，按目前土地市場情況，公司1026萬平方米可能達到一個超出大家可以想象的數(shù)據(jù)的增值。如果是這樣融信的負債率就不是今天這個數(shù)值。”對于融信凈資產(chǎn)的增長，曾飛燕的解釋是：“一方面是小股操盤，合作模式造成少數(shù)權(quán)益增長；第二，1月13日上市之后整個資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整，這是最重要的?！?/p>

融信融資術

無論融信的凈資產(chǎn)增長的背后真實原因是何，受益于凈資產(chǎn)負債率的大幅下降，2015年，融信發(fā)行公司債券的信用評級從“AA”上升至“AA+”。而最近一筆公司債的利率上，由此前的7%以上降到了5.8%。

在此之前，融信的主要資金來源是信托和銀行貸款，其利息并不低。招股書顯示，截至2015年中期，融信借款總計182.4億元，其中信托及其他借款為160.3億元，占總借款的87.9%，其借款加權(quán)平均利率達到10.5%，幾乎為債券融資成本的一倍。

但2015年下半年之后，持續(xù)走低的債券利率讓融信改變了融資方式。其通過低利率債券市場獲取了巨額資金。據(jù)統(tǒng)計，去年下半年以來，融信獲準在交易所發(fā)行的公司債券和私募債總額高達110億元。

2016年以來，融信更是開啟瘋狂發(fā)債模式。3月22日，融信完成發(fā)行第一批私人公司債券，本金額5億元人民幣；4月29日完成發(fā)行第二批私人公司債券，5.5億元；6月24日公告稱，公司完成發(fā)行第三批私人公司債券，10.5億元；7月29日又完成發(fā)行第四批私人公司債券，29億元人民幣。今年以來，融信四批公司債已獲得50億元資金。

據(jù)統(tǒng)計，去年下半年以來，融信獲準在交易所發(fā)行的公司債券和私募債總額高達110億元。而這部分債券融資仍然不能跟上融信不斷加快的拿地步伐。

今年年初上市以來，融信已經(jīng)花費340億元買地，即便如曾飛燕所說多數(shù)項目以合資為主，實際投入資金不到200億元，但是這依舊難以通過公司債實現(xiàn)完美覆蓋。

實際上，債券融資之外，融信還在不斷開拓新的融資途徑。今年7月8日，融信獲準發(fā)行購房尾款ABS8.8億元。此外，銀行的授信也是融信杠桿資金的重要來源。

值得一提的是，融信還通過入股險資，以圖打通新的融資渠道。4月25日融信公告與京東方科技、平潭國有資產(chǎn)、平潭投資及北京旋極訂立發(fā)起人協(xié)議，將成立合營公司，以用于中國經(jīng)營保險業(yè)務。

然而這種低成本融資助推的樓市泡沫已經(jīng)開始刺激頂層的神經(jīng)。就在融信競得單價最高地王誕生后的5天內(nèi)，上海緊急中止了3幅地塊的出讓。

融信中國在業(yè)績會上稱將繼續(xù)積極發(fā)展多種融資渠道及努力實現(xiàn)輕資產(chǎn)戰(zhàn)略模式，但對其輕資產(chǎn)戰(zhàn)略模式并沒有進行詳細解釋。不過逐漸收緊的融資通道為這種資本財技的未來添上相當大的變數(shù)。