中信建投首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家周金濤認(rèn)為，中國(guó)房地產(chǎn)上行期可能已接近極限。中國(guó)房地產(chǎn)周期在2014年和2016年可能形成了雙頭頂部，未來(lái)三年或步入下行期。消化房地產(chǎn)庫(kù)存、促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展是對(duì)房地產(chǎn)作為支柱產(chǎn)業(yè)的再次確認(rèn)，要通過(guò)城鎮(zhèn)化來(lái)消除對(duì)供給側(cè)改革的制約。

本輪中周期尚未觸底

中國(guó)證券報(bào)：此前你預(yù)測(cè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)第三庫(kù)存周期在今年上半年觸底。從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，這個(gè)判斷比較準(zhǔn)確。而對(duì)經(jīng)濟(jì)觸底貢獻(xiàn)最大的是房地產(chǎn)市場(chǎng)。如何看待房地產(chǎn)市場(chǎng)在此輪庫(kù)存周期調(diào)整中的角色？

周金濤：中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前處于中周期下行階段，這決定了投資的高點(diǎn)已過(guò)，同時(shí)本輪中周期尚未觸底，未來(lái)的趨勢(shì)大概率是向下運(yùn)行。從本輪庫(kù)存周期看，我們認(rèn)為今年經(jīng)濟(jì)的弱復(fù)蘇主要源于中周期后半段的第三庫(kù)存周期的開(kāi)啟，而房地產(chǎn)價(jià)格局部復(fù)蘇為第三庫(kù)存周期啟動(dòng)提供了預(yù)期的支撐。但我們認(rèn)為第三庫(kù)存周期更多是來(lái)自于商品周期運(yùn)行中價(jià)格修復(fù)的規(guī)律。

中國(guó)證券報(bào)：在目前“資產(chǎn)荒”格局下，房地產(chǎn)市場(chǎng)異?；鸨?。你認(rèn)為是哪種因素造成了這種市況？

周金濤：從2016年初以來(lái)，除了金融領(lǐng)域的“資產(chǎn)荒”之外，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的固定資產(chǎn)投資也在不斷下滑，這說(shuō)明經(jīng)濟(jì)確實(shí)運(yùn)行到了需要調(diào)整的階段，投資收益率的下降是不可逆轉(zhuǎn)的。2017年到2019年，全球的中周期都是下降期，不獨(dú)中國(guó)如此，這是周期的必然規(guī)律。但此時(shí)經(jīng)濟(jì)體特別是金融體系內(nèi)部存在著大量的過(guò)剩流動(dòng)性，這些過(guò)剩流動(dòng)性在這個(gè)階段的必然投資導(dǎo)向是脫虛向?qū)崳磳で罂梢缘钟泿刨H值的資產(chǎn)，所以不單單是房地產(chǎn)，諸如黃金價(jià)格的上漲，商品價(jià)格的反彈，都是這種脫虛向?qū)嵉谋憩F(xiàn)。但是這種表現(xiàn)是經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)動(dòng)即將進(jìn)入衰退的前兆。而按照我們對(duì)康波中房地產(chǎn)周期運(yùn)動(dòng)規(guī)律的認(rèn)識(shí)，以中國(guó)和美國(guó)為代表的主要經(jīng)濟(jì)體所面臨的房地產(chǎn)周期的調(diào)整是大級(jí)別的，且?guī)в斜厝恍浴Ｋ哉J(rèn)清資產(chǎn)價(jià)格的表現(xiàn)所代表的邏輯以及其所處的周期階段，是做任何投資的前提。

房地產(chǎn)周期或步入下行期

中國(guó)證券報(bào)：沒(méi)有只漲不跌的房?jī)r(jià)，業(yè)內(nèi)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的警告之聲很多。從中國(guó)房地產(chǎn)周期來(lái)看，上行階段時(shí)間比較長(zhǎng)，未來(lái)將如何演繹？

周金濤：從康波周期的研究角度看，房地產(chǎn)周期長(zhǎng)度約為25-30年，美國(guó)自1995年左右開(kāi)啟新一輪房地產(chǎn)周期以來(lái)，已經(jīng)經(jīng)歷了21年，其中已在2006年實(shí)質(zhì)性見(jiàn)頂。根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，這輪房地產(chǎn)周期的最終大底有可能在2020-2025年才會(huì)達(dá)到。因此對(duì)于2012年房?jī)r(jià)回升的性質(zhì)，我們認(rèn)為其更有可能是房地產(chǎn)大周期下行期中的一次B浪反彈。

我們發(fā)現(xiàn)，在中周期（資本支出周期，級(jí)別小于房地產(chǎn)周期）的低點(diǎn)之前通常對(duì)應(yīng)的是房地產(chǎn)周期中的回調(diào)或下行階段，而房地產(chǎn)周期的低點(diǎn)則大致出現(xiàn)在中周期低點(diǎn)附近或之后。美國(guó)本輪中周期從2009年開(kāi)啟，并在2015年見(jiàn)到了高點(diǎn)，2019-2020年可能是本輪中周期的低點(diǎn)。根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，中周期的低點(diǎn)之前通常對(duì)應(yīng)的是房地產(chǎn)周期中的回調(diào)或下行階段，因此，2012年房地產(chǎn)周期回升的B浪反彈大概率會(huì)在2019年之前就要結(jié)束，這意味著在2017-2019年將出現(xiàn)下行期，即進(jìn)入C浪下跌。本輪房?jī)r(jià)的大底可能在2020年之后出現(xiàn)，亦即在2020年至2025年之間見(jiàn)底。

就中國(guó)的房地產(chǎn)周期而言，我們發(fā)現(xiàn)，在全球房地產(chǎn)周期中，核心主導(dǎo)國(guó)、外圍主導(dǎo)國(guó)、追趕國(guó)、附屬經(jīng)濟(jì)體、資源國(guó)等不同層次國(guó)別之間存在著較明顯的領(lǐng)先滯后關(guān)系，即全球房地產(chǎn)周期的演進(jìn)遵循著“主導(dǎo)國(guó)—外圍主導(dǎo)國(guó)—追趕國(guó)—附屬經(jīng)濟(jì)體、資源國(guó)”的傳遞順序。在第四次康波中，主導(dǎo)國(guó)美國(guó)的房地產(chǎn)周期要領(lǐng)先于中國(guó)香港和新加坡7-9年。由于中國(guó)內(nèi)地房地產(chǎn)周期領(lǐng)先于中國(guó)香港和新加坡，而美國(guó)自2006年見(jiàn)頂以來(lái)已有10年，據(jù)此推算，中國(guó)內(nèi)地房地產(chǎn)上行期可能已接近極限。中國(guó)內(nèi)地房地產(chǎn)周期在2014年和2016年可能形成了雙頭頂部，未來(lái)三年或步入下行期。

中美兩國(guó)很可能在2017年至2019年期間同時(shí)處于房地產(chǎn)周期的下行階段，即出現(xiàn)共振下行。作為全球兩大經(jīng)濟(jì)體，這種共振向下的影響和沖擊將是重要的風(fēng)險(xiǎn)因素。從康波周期所處的階段看，目前正處于康波衰退向蕭條轉(zhuǎn)換的階段。從康波周期的角度看，這似乎意味著，未來(lái)的中美房地產(chǎn)共振衰退，或是使康波衰退轉(zhuǎn)向康波蕭條的重要原因。

城鎮(zhèn)化仍有發(fā)展空間

中國(guó)證券報(bào)：如果風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)到來(lái)，那么應(yīng)如何平滑房地產(chǎn)周期下行對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響？

周金濤：對(duì)中國(guó)而言，消化房地產(chǎn)庫(kù)存、促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展是對(duì)房地產(chǎn)作為支柱產(chǎn)業(yè)的再次確認(rèn)，要通過(guò)城鎮(zhèn)化來(lái)消除對(duì)供給側(cè)改革的制約。十八大以來(lái)，中央的政策穩(wěn)中求進(jìn)，為應(yīng)對(duì)新常態(tài)提出了轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式和調(diào)結(jié)構(gòu)的重要方向。2015年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出要實(shí)行“三去一降一補(bǔ)”的供給側(cè)改革，2016年成為了供給側(cè)改革的落地年和攻堅(jiān)期，這是通過(guò)向改革要活力、向創(chuàng)新要?jiǎng)恿σ苑e極應(yīng)對(duì)新常態(tài)發(fā)展，至目前供給側(cè)改革有序穩(wěn)步推進(jìn)，并取得了階段性成果，這是為平滑未來(lái)房地產(chǎn)可能的下行期而采取的重要而有效手段。同時(shí)，當(dāng)前城鎮(zhèn)化水平依然沒(méi)有達(dá)到發(fā)達(dá)國(guó)家水平，這意味著以人為本的城鎮(zhèn)化進(jìn)程仍有發(fā)展空間，隨著戶籍制度改革、財(cái)稅體制的理順以及創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略的推進(jìn)，基于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的“人的城鎮(zhèn)化”將能更有序地推動(dòng)房地產(chǎn)去庫(kù)存。